文 | 光子星球兴泊证券
如果将时下拼到见红的本地生活卡位战视作牌局，由外卖（到家）逐渐辐射开来的大战神似掼蛋，每一局的结果都会影响下一局。
以 2 月 11 日京东"先礼后兵"为起点，直到 5 月 14 日其宣布外卖日订单量突破 2000 万，牌局基本可视作是美团应对京东的首轮进攻。彼时升级"小时达"为"淘宝闪购"的阿里发力不久，整体战况也不似刚过去的 7 月旺季般，到了需要美团搬出"零元购"的程度。
从美团最新公布的财报看，第二季度已经略显吃力。
财报显示，本季度美团收入 918 亿，同比增长 11.7%，业已是 2022 年以来的最低增速——相对固化的市场已然为猫狗撬下一角。形势更为严峻的部分在于"战损"，经调整 EBITDA 为 28 亿元，同比下滑 81.5%，经营利润率下滑 13.5 个百分点至 0.2%。
多个指标低于市场预期，"非理性竞争"的表述或可解释部分原因。事实上，市场对美团的期许尚在，却一定程度上忽略了被烧掉利润的流向：本季度，美团销售及营销成本同比激增 51.8% 至 225 亿元。
较去年同期增加的 77 亿元成本，基本与机构预测美团净利的 MISS 对上了。
"这不是我们第一次面对激烈竞争了。在过去许多年里，我们通过竞争实现了成长，它塑造了我们的领先地位"，王兴在本季度财报电话会一副与对手死磕到底的态势。
战斗起家的美团不缺下重注的魄力。第二季度的成绩单不过是外卖大战的"季前赛"，真正的排位赛在第三季度才正式打响。
时空间的竞赛
二战期间，德国投入大部分主力东线压进，力求速胜。苏联则以空间换时间，凭借辽阔土地带来的战略纵深将东线战事打成持久战。
外卖大战中兴泊证券，于早先市场格局中占据主导的美团处于守势。面对猫狗先后到来的进攻，其战略纵深在于长期深耕的履约配送体系与商家网络所带来的效率。
众所周知，外卖是需要面对用户、骑手与商家三方议价的微利模型，切换成本极低。一定烈度的市场竞争下，平台只能砸钱维系用户与市场份额。本季度，美团核心本地商业收入 653 亿元，同比增长 7.7%。2022 年以来最低增幅对应的是经营成本激增 162 亿，导致该板块经营溢利下滑 78.6% 至 37 亿元。
就目前来看，其凭借效率所带来的空间够深，却不够宽。
我们可以对比京东发力外卖的效率。京东日前发布的财报显示，其外卖所属新业务亏损 148 亿元，大致可以得出 1:2 的比例。需要注意的是，发力闪购也是美团成本侧激增的重要因素——相对精准的用户侧数据与配送调度算法，还是给到美团更多空间。
本季度美团依旧没有公布单季度外卖与闪购日均订单数，尤其是闪购以"强劲增长"一笔带过。其放出烟雾弹的目的或许在于迷惑对手，在市场聚焦外卖微利部分的时候为其他高毛利部分暗度陈仓。高毛利部分有二，高客单价外卖与闪购，前者对应美团几乎可以说是常态化发放的 38-18 大额券；后者则聚焦品类，如便利店杂货、酒与手机。
美团作为整合本地服务的"一站式"平台，具备足够精密的交叉销售与补贴能力。前述未见表业务，便可视作是美团在应付进攻时少有的战略主动性所在。
美团核心本地商业 CEO 王莆中公开表示，美团 30 元以上的餐饮订单美团占比在 70% 以上，这既是补贴与利润的空间，也是其面对京东尚有余力的原因。
问题是，京东的快速起量证明外卖这门苦生意具备技术上的门槛，心智上的壁垒仍有待加强——补贴大棒下，用户、商家还是骑手，都没有选择只在一个平台停留。
淘宝闪购在三端的全面进攻便是佐证，其数据显示，平台骑手数量在 8 月 7 日达去年的 3.5 倍。商家端则依赖代理商做"蚂蚁雄兵"，依靠与平台绑定的分成和独家代理迅速"开城"。用户侧，淘宝闪购日活跃用户数在突破 2 亿基础上，当周环比净增 15%。
阿里的逻辑很简单，由于补贴有部分挪用了属于电商的营销费用，看起火力凶猛，但长远发展下势必要回到外卖单均 UE 能否在电商上找补。于此，美团管理层在电话会上做出的回应是"我们的联盟本土优势、UE 差距在这一时期竞争加剧的情况下进一步扩大"。
持久战中没有"速胜论"，短期份额变化下，更值得关注的是淘宝方面能否缩小与美团的单均 UE 差距。7 月刺刀见红时，美团便没能守住 1 元的单均盈利，淘宝闪购也指着规模化的订单减少单均成本。
补贴常态化后，份额的动态变化幅度可能缩小。考虑到美团于 618 "偷家"兴泊证券，发起首个面向电商的营销活动，市场期待的大规模会战或将发生在下一轮电商大促节点双 11。
外卖擦枪，到店走火
本就微利的外卖亦非目的，参战的三方均以更高毛利与空间的即时零售为最终战略目标。谁能在这场持久战中，优先获得以战养战的能力，便可获得战争主动权。
高盛测算，国内非餐饮即时零售的日均订单为 3000 万单，其中美团、淘宝、京东占比分别为 8:6:1，美团优势并不算大。
面对离货更近且火药充足的淘宝，美团在策略上采取"拖"字诀。以 7 月为例，其打出"自提 0 元购"这张牌，减轻履约压力同时冲高订单量。财报特别提到，本季度配送服务收入增速大幅放缓的原因是向骑手侧发放了大量补贴。这可以被视作是美团对京东打"感情牌"的应对举措，却在面对同样具备成熟履约能力的饿了么时可能有力不逮。
淘宝方面选择"以力破巧"，坚持为配送订单发放补贴——这么做的逻辑是只要有订单，就会有骑手和商家。似这般依靠实打实的收入，为平台招揽深度绑定的专业骑手的做法如今也被证明行之有效，前文提到骑手数量的增长便是明证。
骑手网络是被美团视为护城河的后花园。京东抢先打出"社保"策略让其失了一次先手，淘宝狠下心的补贴可能也起到了相似的效果，结果是其不得不仓促应战。同样的"后院起火"，而今还蔓延到了到店板块。
上一轮外卖战中败退的抖音，在到店团购卷土重来。4 月 29 日，抖音生活服务面向优质零售商家，推出包括免佣在内的五大扶持举措。6 月 30 日前入驻抖音生服的服饰鞋帽商家，与具备一定的生意规模和线下门店数量的美妆个护、母婴及食饮酒水商家均可免佣到年底。
从品类上看，抖音开放免佣的恰是美团主要发力即时零售的部分。以条件最宽松的服饰鞋帽品类为例，先后进驻美团的迪卡侬、海澜之家等品牌亦先后入驻抖音生服。在此情况下，"线上团券，线下消费"的抖音本地团购悄然自品类商家拓展到地方连锁商超与 3C 门店等经营实体。
自合并大众点评以来，美团在本地生活上的一大优势便是打通的评价体系有利于商家长效经营。只是大众点评上的评价大多属于吃喝玩乐的体验式消费，到店团购部分相对缺乏积累，反倒是抖音可以做到内容上的差异化供给。
尝试在大战中试图火中取栗的不止抖音一家，挑起外卖大战后又率先收缩战线的京东深谙此道。今年以来，京东先后宣布进军 OTA 与本地团购，无一例外均是宣布免佣开路，与外卖一般大有一副干到底的态势。实际上却从不死磕，随时准备"再开一局"。
日前，京东再次"悄咪咪"发力本地休闲团购，以定向邀请的方式开拓商家。
美团之所以坚持外卖这门苦生意，根源是高频带低频的逻辑可以带动其他高毛利业务收入。即时零售面对淘宝贴身缠打，到店亦有玩家虎视眈眈，进一步考验美团的造血能力。
"当战争开启了，很难不擦枪走火"，王莆中如此解释囚徒博弈下冲高的 1.5 亿订单。事实上，作为四战之地，对手"走火"的可能性比美团更高。
有限投入与无限战争
即时零售规模化是重要赛点，在此之前，美团将会被围上来的群狼持续放血。"不惜一切代价"，管理层的表态是一种理性的疯狂，背后是美团对走出"见招拆招"被动应对的迫切。
按拼多多黄铮的逻辑，过剩供给将议价权还给下沉用户，这部分用户的群体需求才能凸显价值。即使忽略短期的利润承压，拥有完整电商能力的淘宝，在订单交叉引流下的规模化上或更具优势。例如盒马，便以生鲜店 + 前置仓的模型开始追赶。
美团的优势在于一系列具备前瞻性的布局。到店不断整合商家侧 SaaS，配合补贴、流量等手段拔高切换成本；即时零售方面，截至 6 月底，美团在全国布局超 50000 家闪电仓。即使是以微利著称的外卖，美团也推出了极致低价的拼好饭，防御可能到来的来自下沉市场的攻击。
如果没有这些布局，时下的美团想必会承受更大压力。甚至可以说，美团战无不胜的漂亮履历，很大程度上源于"不打无准备之仗"。
参考美团迄今为止唯一一场"失利"，是 6 月 23 日宣布关停大部分省区的美团优选。其选择在与多多买菜的竞争中战略性撤退，为更紧迫的外卖大战节约弹药是一方面，还有部分原因在于社区团购是"黑天鹅"的时代产物，美团在这上面并没有过多投入的先手。
值得一提的是，这部分原属于新业务板块的潜力尚在。财报显示，美团新业务同比增长 22.8% 至 265 亿元——小象超市已经接替优选的位置，整合供应链快速扩张业务版图的同时，影响 UE 的各类大额券绕道而行。
打仗并非只有坏处，除了冲高的峰值单量，MAU 破 6 亿，到店业务上 40% 的订单增长等都是美团的战果。且本季度美团保持了在研发与新业务上的投入节奏，将核心本地商业的战火控制在了可接受的范围内。
王兴的长期经营理念众所周知兴泊证券，市场期待美团拿出的战斗力或不在一城一地，而是成体系的战略，以及更多主动权。
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